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02.08.2019

„Tulpenzwiebel“ – dritter Teil“

Liebe Freunde, Kunden, Mitinvestoren!

Mitte der 1970er Jahre waren die im letzten Teil vorgestellten „Value-Investoren“ dann ratlos – die diversen Ölkrisen sorgten weltweit für schwaches Wachstum bei gleichzeitig namhafter Inflation. Diese Zeit der „Stagflation“ machte den Investoren das Leben schwer – der Dollar wurde zwar häufig zu 50 Cent gehandelt, allein war das auch zurecht der Fall, weil die Gewinne der Unternehmen per Saldo sanken und die Aktienkurse dieser Entwicklung folgten – war eine Aktie in den Augen der Anleger eigentlich richtig preiswert, wurde sie in der Folge ganz einfach noch billiger…

„Value Investing“ war einfach nicht mehr zielführend und so entwickelten sich als Folge daraus Ansätze, die anders „geartet“ waren:

Den uns allen geläufigen Zusammenhang, dass Chancen und Risiken bei einem Investment miteinander verwoben sind, hatte William Sharpe ja schon 1964 wissenschaftlich belegt. Ab 1970 recherchierten die Teams an den Universitäten dann weiter und tiefer. Ihnen war zwar ebenfalls klar, dass zur Erzielung höherer Renditen, auch das Akzeptieren höherer Risiken notwendig ist, diese Aussage alleine war ihnen jedoch zu wenig.  1972 veröffentlichten Black, Jensen und Scholes dann Studien, die in die Tiefe gingen (The CAPM: Some Empirical Tests“), andere folgten.

Am Anfang all dieser Ausarbeitung steht bis heute die vom Anleger erwartete Rendite, insbesondere der Teil, der oberhalb einer Anlage ohne Risiko liegt. So lautet die erste Frage also immer:

„Wie hoch ist die risikolose Rendite?“

Die Antwort darauf ist so einfach wie naheliegend. Hierzulande, also aus Sicht eines Anlegers aus dem Euro-Raum, wird stets die Rendite von erstklassigen Anleihen, typischerweise Staatsanleihen aus Deutschland, den Niederlanden, Österreich oder auch Frankreich herangezogen. Die Älteren unter uns erinnern sich an Bundesanleihen, die jährlich 6% und mehr zahlten (Anfang der 80er Jahre gar 9% p.a.) – das hat sich bis heute in Richtung 0% entwickelt, der risikolose Zins ist also = NULL.

Wie wir oben dargelegt haben, ist der Anleger nun gezwungen, Risiken einzugehen, falls er einen Ertrag > 0% erzielen möchte. Bei einem Renditewunsch von 1% p.a. ist das Risiko noch relativ klein, liegt sein Ziel dagegen bei 10% p.a., muss er hohe Risiken akzeptieren, sich dem Risiko stellen.

Ist nun der geplante Anlagezeitraum von z.B. 10 Jahren vorbei, kann abgerechnet werden. Liegt der Ertrag dann unter dem Strich im Rahmen der ursprünglichen Ertragserwartung, dann ist genau das eingetreten, was die o.g. Fachleute in der Theorie vermutet und empirisch nachgewiesen haben. Der Anleger hat für seine Bereitschaft, Risiko „zu nehmen“, eine entsprechende Prämie erhalten, die Risikoprämie.

In solchen Betrachtungen finden die „Tulpenwiebeln“ oder auch die „Dotcom-Blase“ (siehe Teil 1 und 2 der Reihe) natürlich nicht statt. Aus Sicht der genannten Professoren und Nobelpreisträger gibt es in den Modellen nicht den emotional handelnden Menschen, also den, der seine Ertragserwartung über 10 Jahre mit 5% p.a. definiert hat, nach Ablauf des ersten Jahres leider bei minus 10% steht, im Angesicht dieser Entwicklung die Nerven verliert, verkauft und den nachfolgenden Aufschwung nur noch aus den diversen Börsenmagazinen der Medien miterlebt und dann, nachdem sich die Kurse in den nächsten zwei Jahren um 25% erhöht haben, wieder mit der ursprünglichen Ertragserwartung investiert.

Tulpen Teil 3 Smily.jpg
Aber zurück zur Lehre - wenn der Investor verinnerlicht hat, dass seine Rendite (-erwartung) eigentlich „nur“ davon abhängig ist, wieviel Risiko er eingehen möchte, dann liegt es auf der Hand, das Risiko einmal näher zu untersuchen.

Am Anfang dieser Betrachtungen zu den Risiken war schnell das „allgemeine“ Marktrisiko identifiziert – einfach gesagt:

- Konjunktur und Unternehmensgewinne gut = Markt steigt;
- Konjunktur und Unternehmensgewinne schlecht = Markt sinkt;

Dieses Marktrisiko wird heute mit „Beta“ bezeichnet. Unter dem Strich hängen Renditeerwartung und Beta voneinander ab. Erinnern wir uns an die „Value-Investoren“, so versuchen diese einfach nur, diesem Marktrisiko zu entgehen, indem sie akribisch analysieren, nach den Werten suchen, die sich künftig besser als der Markt entwickeln. Sie können richtig, aber auch falsch mit ihren Analysen und den daraus abgeleiteten erwarteten Renditen liegen. Im Gegensatz zum „Beta“ spricht man hier vom „Alpha“.

Der im vergangenen Januar verstorbene John Bogle war der Überzeugung, dass niemand in der Lage ist, über längere Zeiträume ein „Alpha“ zu generieren. Folglich konzentrierte er sich ausschließlich auf das „Beta“ und „erfand“ 1976 das erste Anlagevehikel, welches ausschließlich und 1 zu 1 einen Aktienindex abbildet. Der „Exchange Traded Fund“, kurz „ETF“ war geboren. Bogle´s „The Vanguard 500 Index Fund“ investierte die Anlagegelder also in Gänze identisch mit dem US-Aktienindex S&P 500, in dem die größten 500 in den USA ansässigen Unternehmen nach ihrer Größe (der Marktkapitalisierung = Anzahl der Aktien multipliziert mit dem Aktienkurs) zusammengefasst sind.

Tulpen Teil 3 Bild John C.Bogle.jpg
 
Aus heutiger Sicht kann man seine „Erfindung“ gar nicht hoch genug bewerten, schließlich machte er den Index, der große Teile der US Volkswirtschaft repräsentiert, für jedermann investierbar, einfach und kostengünstig. Vanguard ist heute – nach Blackrock – der zweitgrößte Assetmanager weltweit.

Tulpen Teil 3 Grafik Trillion Dollar Players.jpg
Die Überschrift „Trilion Dollar Players“ ist für uns ein wenig irreführend, Amerikaner lassen bei den Zahlen mit den vielen Nullen einfach eine Stufe aus, die US „Trillion“ ist die deutsche „Billion“. Wir finden die rund 5,4 Billionen, bzw. 5.400 Milliarden = 5.400.000.000.000 Dollar aber auch ziemlich beeindruckend.

Ziehen wir an dieser Stelle kurz ein Resümé:

Am Anfang stand das „Value-Investing“, suche den Dollar, kaufe ihn für 50 Cent und warte – Stockpicking in Reinkultur anhand von Bewertungs-maßstäben = Alpha; der Versuch, den allgemeinen Markt zu schlagen in Abhängigkeit von der Qualität der Recherchen.

In der Folge entstand dann das „Capital Asset Pricing Model“ (CAPM). Hier wird die erwartete Rendite einer Aktie oder eines Aktienportfolios aus dem risikolosen Zinse und einer Risikoprämie berechnet, welche einzig aus dem Marktrisiko („Beta“) besteht – insofern wird also nur ein Faktor berücksichtigt. Aus dieser Erkenntnis heraus, entwickelte sich das passive Investieren in einen Index. Die über den „Risikolosen“ Zins hinausgehende Mehrrendite wird ausschließlich über die Risikoprämie „Markt“ erzielt.

Weiterhin haben wir verstanden, das die (erwartete) Rendite von unserer Risikotoleranz abhängig ist, die Risikoprämie sich aus den beiden Komponenten „Alpha“ und „Beta“ zusammensetzt, eine Entschädigung für das eingegangene Risiko darstellt.

Wir kommen im vierten Teil darauf zurück, die Entwicklung ist nämlich noch weitergegangen…

Herzliche Grüße aus dem Kölner Süden

Ihr Werte Invest Team

Werte Invest - 13:59 @ News | Kommentar hinzufügen



 
 
 
 
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